公眾號：增援未來

接上一篇

這篇說可轉債。

還是這個企業，總股本10億，股價10元，每股凈資產5元，ROE為20%

總市值為 10億*10元=100億元

PB為 10元/5元=2

PE為 PB/ROE=10

假設發行瞭10億的可轉債，轉股價格為10元。為瞭簡化討論，忽略轉股時間的限制和利息。

假設可轉債的投資人拿到可轉債後馬上轉股(實際上不會有人這樣做，後面會討論實際的轉股及相關邏輯)，則相當於增發瞭一億股股本，同時凈資產增加瞭10億。

這個時候這個企業就變成瞭總股本11億，總凈資產 10億*5元(原來的)+10億(可轉債轉股的)=60億元，每股凈資產為60億元/11億=5.45元。

假如這一年的ROE保持20%不變，發行可轉債前後對比如下

對於原股東來說，每股凈資產從5元提升到5.45元，年末每股收益從1元提升到1.09元。

對於轉股的股東，相當於用10元買入瞭股票，讓每股凈資產從5元提升到5.45元，讓年末的當年收益從1元提升到1.09元。

看上去皆大歡喜對不對？

但是這裡有2個前提，一個是註入凈資產後，ROE保持20%不變，相當於擴大瞭企業的凈利潤，另外一個是市場對這個企業的認可沒有變差，也就是估值沒有降低，如果由於企業發債瞭，市場覺得企業的利潤不能同步跟上，那麼股價會跌估值會降低，則原股東和轉股股東都會出現浮虧。

再來看看另外一種情況，假設這一年的每股收益保持不變，也就是說通過發債註入的凈資產並沒有帶來利潤的增長

對於原股東來說，由於發債導致ROE下降。

對於轉股股東來說，如果企業不發債直接花100塊買股票得到的是ROE為20%的資產，但是購債轉股後得到的是ROE為18.34%的資產。

這種增加瞭凈資產，企業利潤沒有同步提升的情況，損害瞭原股東和轉股股東的利益。

在這種假設之下還有另外一個情況，就是在第一年末之前發行可轉債

假設馬上轉股的話，相當於原股東和新股東一起分享瞭這一年的收益，那麼原股東的收益就被稀釋瞭，最直接的就是分紅，由於股數增加導致每股分紅減少，原股東每股分紅減少瞭。

當然這些都屬於理論推導，實際上上面兩者情況都不會發生，因為發行後6個月才進入轉股期，並且沒有人會按100塊的面值以及發行轉股價轉股。

實際的情況有以下5種：

1、轉股價值提升到130元以上轉股(或者賣掉)

2、轉股價值降低到觸發下修後企業下修轉股價，然後轉股價值提升到130元以上轉股(或者賣掉)

3、轉股價值在面值(100元)附近，臨近到期轉債交易價格收斂到轉股價值附近，到期贖回或者賣掉。

4、轉股價值降低到回購標準，投資人按票面價格回售給發債企業，收回100元。

5、以上幾種情況的混合

這5種情況的獲利，和企業的利潤已經沒有直接關系瞭

對於情況1，本質上相當於用10塊的價格增發股票給可轉債的持有人，可轉債的持有人用13塊及以上的價格賣出股票，這一部分增發的股票是通過可轉債轉換來的。

對於情況2，本質上相當於用10塊的價格增發股票給可轉債的持有人，由於股價下跌到一定的價格，公司通過下修又送瞭一點股份給可轉債的投資人。假設跌到7塊觸發下修，相當於原本可轉債的持有人拿著增發的10股(100/10)，公司下修後送瞭4.28股變成瞭14.28股(100/7)，隻要股票漲回到9.1元以上，可轉債的投資人就可以拿回不少於130元，如果漲不到則變成瞭情況3

對於情況3，如果轉股賣出劃算，則會有部分投資人選擇轉股賣出，如果不劃算，則可能會持有到期拿回本金和利息，對於企業來說，原本計劃通過可轉債增發的股份，隻增發瞭一部分。一部分投資人獲得瞭利息，一部分投資者獲得瞭少量的漲幅收益。

對於情況4，相當於企業增發失敗，投資人拿到瞭債券的利息。

那麼在這個過程中，可轉債的投資人相對於原股東，占據瞭一部分優勢：

發行後股價上漲，相當於原價增發的股票，通過上漲賣出獲利，這部分和原股東一致。

下修後股價上漲，相當於折價增發的股票，通過上漲賣出獲利，這部分比原股東更劃算，因為原股東可能坐瞭一次電梯，沒有獲利。

發行後股價下跌，相當於持有債券拿回本金和利息，微弱獲利，這部分比原股東劃算，因為原股東整體看是浮虧的。

當然這些針對的是在票面價附近或者票面以下價格買入可轉債的收益來源，可轉債其他投資策略的收益或者來源於折價收斂或者來源於下修博弈或者來源於資金炒作等等，以後再單獨寫一篇來說明。

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