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在我國的諧音文化裡，“518=我要發”，518這無疑是一組很吉利的數字。

隻是，在不同的語境裡，這個“發”字，既可以是發財、發跡的發，也有可能是案發的發。

對於孫國峰來說，518則有不同的意味，這個“發”字成為案發的發。

5月18日上午，這位央行貨幣政策司司長，先是被免職，然後被帶走。下午，CCDI發佈瞭他“落馬”的公告。

還有近兩個月就要邁入50歲門檻的孫國峰，成為央行首位在職“落馬”的部門一把手（雖然是在落馬的當天被免職）。

同樣在50歲門檻前跌倒的，還有隔壁的CBIRC農村中小銀行機構監管部原主任郭鴻。這兩位“70後”分別開啟瞭各自單位的先河，分別成為首位“落馬”的現職部門一把手。

孫國峰的“落馬”，大概也可以用“靴子落地”來概括。早在去年，坊間就傳出他被實名舉報和被調查的風聲。今年年初，一度傳出他將跳槽到某銀行的傳聞。

4月14日，當孫國峰出現在2022年第一季度金融統計數據新聞發佈會上時，多少令人感到有點意外：還在？

而這一次成為孫國峰見諸報道的最後一次公開露面。一個月零四天後，孫國峰的人生急轉直下。

與其他金融業“落馬者”不同的是，網絡上對於孫國峰“落馬”的關註，居然演變成為一場學術討論。

作為央行貨幣政策司的資深人士，孫國峰在金融圈有頗多擁躉。比如他早年提出的貸款創造存款（Loan Creates Deposit，LCD）理論，以及在國內最早提出的影子銀行概念，被不少人認為理論功底深厚、專業水平高。

不過亦有一些業內人士認為，孫國峰的諸多言論，有將央行的集體智慧據為一己思考成果之嫌，擅長造人設。

如今，隨著孫國峰落馬，揭開瞭這位金融監管者和學術大咖精心“包裝”的專業形象的另一面。

所謂“禍福無門，唯人所召”。說到底，每個人走什麼樣的人生道路，又最終獲得什麼樣的結局，終究不過是性格決定命運罷瞭。

傳言成真

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5月18日下午，CCDI的一則公告，瞬間被各媒體和網絡平臺抓取。孫國峰成為今年以來央行總行機關首位“落馬”的部門一把手。

20天前的4月28日，孫國峰的同事、一年前任職央行金融信息中心技術總體部主任的詹浩（現職為成方金融科技有限公司產品創新部產品架構師），落馬瞭。三個月的2月7日，央行昆明中心支行原黨委書記、行長楊小平也落馬瞭。1月，央行機關服務中心原黨委書記、主任牟善剛則開啟瞭2022年央行系統落馬潮。

據知情人士透露，孫國峰“落馬”，導火索或許來自對其私德方面的一樁實名舉報，從而開啟對他的調查。

去年的時候，金融圈便傳出，孫國峰因作風問題，被實名舉報。

在職場上，作風問題涉及私德不修的層面，程度輕的或許隻是一則花邊新聞。其後業界一度傳出，孫國峰可能離開央行，加盟銀行業，亦被吃瓜群眾認為這是他付出的必要的代價。

如果涉及用權力尋租與牟利，那便是完全不同的性質和事件走向瞭。或許這才是孫國峰最終“落馬”的註解。

與此前央行系統的“落馬者”不同，孫國峰來自政策決策部門。作為央行最核心的業務部門，貨幣政策的毫厘變化，會牽動金融市場、實體經濟等諸多方面的萬千利益。

據財新報道，孫國峰“落馬”可能涉及其利用其作為監管者的身份，通過內幕信息在債市牟取私利。至於是否如此，還有待後續官方披露。

想當年，監管部門為瞭打擊債券丙類戶亂象而啟動的債市整頓風暴，便發現一些監管部門人士，與銀行、券商、保險乃至信托等金融從業者裡應外合，上下其手，進行利益輸送。

孫國峰的央行同事、金融穩定局局長孫天琦2021年曾在《中國金融》上發表的《建立金融業批發市場行為監管體系》指出，在金融批發市場上，利益輸送、權力尋租等違法違規行為時有發生，一些關鍵崗位人員利用資金優勢、信息優勢牟私利。因此，建議研究制定批發市場行為監管指引，盡可能覆蓋整個機構間交易市場，從而彌補監管空白。

孫天琦在文中還提及一種現象：由於“市場對CPI等宏觀數據高度敏感，個別關鍵崗位人員憑借能夠提前獲取相關數據的優勢進行牟利。市場反映，國債期貨市場經常在CPI數據發佈前1～2分鐘出現顯著波動”。

至於孫國峰是否也扮演瞭這樣的利益輸送和牟利者的角色，尚需官方蓋章。

固然，“有油水的地方容易滑倒”，那些看上去清湯掛面般的清水衙門，亦有尋租空間。有業內人士吐槽，但凡是職能部門，就存在通過權力尋租變現的空間和機會，甚至一些職能部門的不法分子還存在“兩頭吃”的現象。

此前央行CCDI駐央行監察組組長徐加愛曾總結瞭央行系統職務犯罪的幾個特點，其中之一便是牽線搭橋、利益輸送，“靠金生金”“靠企吃企”、牟取私利；通過政商旋轉門實現利益輸送等現象。

除瞭彌補監管空白，加大金融反腐亦是防風險的重要舉措。2021年11月，徐加愛指出，金融腐敗和金融風險相互交織、相伴而生，甚至互為因果。而央行是貨幣政策的“總閘門”、金融風險的“總關口”，承擔的很多金融服務職能、管理的很多金融基礎設施都與人民群眾息息相關，一旦發生金融腐敗和金融風險問題，必然危害經濟社會發展和廣大人民群眾利益。

自從1997年10月計劃資金司更名為貨幣政策司，轉換職能定位以來，g以孫國峰落馬前，這個央行第一司已經歷瞭五任司長，其中產生瞭一正一副一助理三名行領導，其中一位便是現任易行長。

在這樣一個人才輩出、位高權重的核心職能部門，揪出瞭這樣一名“金融碩鼠”，也正因為此，對市場和業界帶來的震動可想而知。

學術大咖？

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作為一國的中央銀行，建立現代中央銀行制度是其根本任務，因此，前行長周小川任內便提出要建立“研究立行”的工作機制，要將研究作為履職之本、之需。

央行機關上至行領導，下至處長們，幾乎個個都擁有光鮮的學歷和豐富的理論修養，在各自的研究領域亦頗多建樹，著書立說、鉆研業務成為一種氛圍。

別的不說，光是獲得過孫冶方獎的便有好幾個，其中也包括孫國峰。

不過，在央行各司的精英中，能夠創出一個能為外界耳熟能詳的的理論或創新概念的，似乎並不多。也正因為此，加之孫國峰出身於央行第一司的身份，讓其在經濟學界和金融圈擁有不少的粉絲，認為其學術水平和造詣非常之高。

他的那個被眾粉絲認為頗具顛覆性的理論，便是貸款創造存款（Loan Creates Deposit，LCD）理論。

是先有貸款還是先有存款，這個問題如同“蛋生雞，還是雞生蛋”。這個看似很簡單很常識的問題，到瞭經濟學傢那裡，可以衍生出諸多經濟學理論和流派，且為之論戰不休。

如果按照教科書上的傳統貨幣金融學理論，傳統商業銀行是沿著“存款——貸款——派生存款……”的路徑實現貨幣創造，即“存款創造貸款”。

據孫國峰對外宣稱，他在大學時期，曾在一傢農行分理處實習。在那個還是手工記賬的年代，當他對著貸款合同，填好記賬憑證，在貸款企業的存款戶記下這筆賬時，一個疑問油然而生：“咦，貸款的錢在哪兒呢？”同事回答：“不是已經在它賬上瞭嗎？”

據孫國峰後來回憶，他剛才完成的這筆“真正的貨幣創造”，“幾乎在頃刻之間就顛覆瞭我在課堂上學到的貨幣創造理論”。

當年在銀行的分支網點，曾有無數金融專業的實習生和畢業生，埋頭於憑證和賬簿中，鮮少有人像孫國峰那樣，在枯燥的日常工作中引發對貨幣理論的終極思考。

也許正是因為擁有這樣的思考能力，才讓孫國峰走上考研、讀博之路，並得以進入央行，成長為最核心部門的掌舵者，走上人生巔峰。

1995年，孫國峰在五道口完成的碩士論文《中國貨幣政策傳導機制研究》，便試圖探討建立一種貨幣政策的新理論即LCD理論。後來在2001年在《經濟研究》上發表瞭《信用貨幣制度下的貨幣創造和銀行運行》。2012年，他又在自己的首部專著《第一排——中國金融改革的近距離思考》裡，系統地闡述瞭LCD理論。

2003年12月，孫國峰在斯坦福大學作訪問學者時，與《貨幣金融學》的作者、哥倫比亞大學教授米什金（Fredcric S. Mishkin）討論“到底是存款產生貸款、還是貸款創造存款”這個問題。

據說，兩人討論瞭三個多小時，最終米什金承認其在《貨幣金融學》中所舉的例子是錯誤的，至少對於解釋貨幣創造的理論是不必要的，並承諾將在修訂版中予以刪除。

後來有人專門翻看瞭最新版的《貨幣金融學》，發現並未刪除原版中的例子，隻是刪除瞭多倍存款遞減的一部分而已。

也有網友認為，孫國峰所謂的與米什金論戰，杜撰的成分比較大。

不過，這些並不重要，至少對孫國峰來說並不重要。重要的是，國內的人們知道瞭，當年有那麼一個30歲出頭的中國金融監管人士，勇於用自己的理論戰勝一位國際學術大咖。

在孫國峰的擁躉們看來，LCD理論是極具顛覆性的創新理念，撼動瞭西方經濟學界主流的現代貨幣理論（MMT）。

不過，亦有業內人士指出，從上世紀初開始，便有一批西方頂尖經濟學傢研究過信貸創造理論，比如，瑞典學派創始人維克塞爾（Knut Wicksell）提出，“銀行的貸款業務是由其登記在資產負債表裡的一筆虛構存款——等於貸款量——所組成”（這不正是孫國峰在記賬時所產生的疑問麼？）。

1920年德國經濟學傢阿爾伯特哈恩（Albert Hahn）在《銀行信貸的經濟理論》闡述瞭商業銀行通過信用創造存款貨幣的過程。

也有一些金融業人士認為，孫國峰的LCD理論不同於以往的那些“貸款創造存款”的提法，因為在孫氏理論裡，不存在“外部貨幣”，商業銀行可以不依賴於央行的貨幣投放而實現貨幣創造，而央行的基礎貨幣在於提供價值尺度。

中國人民大學財政金融學院副院長、重陽金融研究院高級研究員張成思2019年在《中國金融》撰文指出，LCD理論具有現實合理性，但存在邏輯的局限和制約。如按其核心邏輯，商業銀行可以通過發放貸款或購買有價證券創造存款貨幣，而無需實際支付現金，那豈不是銀行的利潤便可無限擴張？而在宏觀層面，銀行的貸款創造存款，要受到經濟周期和央行操作等因素的影響。

對於經濟學界來說，任何經濟現象都可以產生諸多經濟學理論，隻有能夠實現邏輯自洽，自有其擁護者、追隨者、響應者。

2015年，時任貨幣政策司副司長孫國峰撰寫的《中國影子銀行界定及其規模測算——基於信用貨幣創造的視角》，基於LCD理論對中國的影子銀行問題進行瞭研究，並獲得2018年第三屆孫冶方金融創新獎，也印證瞭其理論具有一定的研究價值。

在孫國峰看來，中國影子銀行主要是銀行通過資產創造負債的會計手段，創造信用貨幣所形成的銀行影子，銀行影子的資產名義上是同業、投資等，實質是貸款，創造瞭信用貨幣。為瞭防控金融風險，需要針對這一部分采用資產準備金的宏觀審慎工具進行管理。

不過，在此之前，時任行長周小川在2014年已提出，彼時雖然中國的“影子銀行”總體規模不大，但增長較快，央行正謹慎應對，對其實行有效監管。

三年後，高層在三大攻堅戰之中，便將影子銀行列為重大金融風險隱患。

此外，孫國峰還2017年在央行官網發佈過一篇工作論文《貨幣政策、匯率和資本流動——從“等邊三角形”到“不等邊三角形”》，提出“不等邊不可能三角”理論，探討在“不等邊不可能三角”成立的前提下，推導出不同匯率制度下針對跨境資本流動的最優宏觀審慎管理水平和最優貨幣政策國際協調水平，從而證明即使匯率自由浮動，央行也應該對跨境資本流動實施一定的宏觀審慎管理。

根據 “供給經濟學之父+歐元之父”蒙代爾提出的著名“蒙代爾-弗萊明模型”即“蒙代爾不可能三角”，作為等邊三角形的三個角點，貨幣政策的獨立性、資本自由流動和固定匯率不可兼得，隻能三者取其二。

而現任央行行長易綱在2001年便提出瞭“擴展不可能三角”理論，認為貨幣當局可以在三者之間做出一定比例的選擇。政策選項可有無數組合，不必非要選擇兩個角點，而央行的目標就是要在大量組合中找到最優或次優解。該理論被業內稱為“易綱最優解”。

孫國峰則認為，自從2008年國際金融危機以來，發達經濟體央行在量化寬松貨幣政策之下投放的過剩流動性沒有全部進入實體經濟，其中相當一部分在全球金融市場進行套利，使得全球資本流動規模非常大，導致“不可能三角”中的資本流動的量級增大、重要性提升，匯率制度和貨幣政策獨立性的量級則相對下降，意味著傳統的“等邊三角形”向“不等邊三角形”轉化。

在該文中，孫國峰表示，自己2010年就在國內外率先提出瞭“不可能三角形是不可能的兩點，所以隻能通過資本管制實現獨立的貨幣政策，如果資本自由流動或者近似於自由流動的話，實現獨立貨幣政策的難度就會加大”。

在2017年的這篇文章中，孫國峰稱，是基於該文模型和央行近年的實踐經驗，其提出瞭“宏觀審慎管理 +匯率靈活性+貨幣政策國際協調”這一新的宏觀金融政策框架（New Macro-Financial Policy Framework，“New MFPF”）。

早在2011年，央行便構建瞭宏觀審慎政策框架。2016年孫國峰彼時的上司李波牽頭撰寫瞭“宏觀審慎政策框架與金融監管體制改革研究”課題，並以主編身份出版瞭《構建貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架》。這一年，央行正式實施宏觀審慎評估體系（MPA），將其作為貨幣政策+宏觀審慎政策”雙支柱的金融調控政策框架的重要組成部分。

2017年11月，在《2017年第三季度中國貨幣政策執行報告》中，人民銀行提出繼續健全貨幣政策和宏觀審慎政策“雙支柱”調控體系。2021年的最後一天，央行發佈《宏觀審慎政策指引（試行）》，厘清瞭宏觀審慎政策相關概念，界定瞭宏觀審慎政策框架、系統性金融風險、宏觀審慎管理工作機制等相關定義。

孫國峰的整個職業生涯，幾乎都在央行這一最核心的職能部門度過。不可否認，央行的一系列重要的貨幣政策和監管措施，必然有他參與的身影，發揮的作用。

不過，無論是加息、降準，還是實施結構性貨幣政策性工具，抑或是推出新的監管措施或提出新的監管理念，央行的一舉一動，都不可能受個人的一己之力所左右。

財新報道指出，孫國峰此前有將央行此前在金融改革、貨幣政策上的建樹歸為個人的趨勢，所謂貪天之功，在央行內部已引起頗多微詞。

“追風少年”

1996年8月，剛剛拿到央行研究生部畢業證和碩士學位證的孫國峰，踏入央行公開市場業務操作室的門檻。

彼時走過初創期沒多久的央行，擁有的金融科班出身的碩士員工並不多。直到2003年底，央行具備碩、博學歷的員工也才占全行總人數的2%，而這部分人，基本都集中於總行。尤其是央行研究生部培養的人才，大部分都被本系統所吸納。

與他的那些本科來自“北清人”，碩博出身“常春藤”的頂級精英同事們相比，孫國峰的學術背景和履歷並不算多出彩。

孫國峰來自黑龍江黑河。黑河古稱璦琿，就是那個著名的《璦琿條約》的簽訂地。這座小城，距離俄羅斯邊境，最近處僅750米，喊一嗓子對面就能聽見。

不知是否因為來自黑山白水，孫國峰本科考入的是中國農業大學的農村金融專業（金融學專業前身），並在農業銀行的一傢分理處實習。

不知是他在實習期間對於貨幣創造的思考，引發瞭他在學術上的進取心，還是不甘於在銀行基層網點作為普通打工人消磨一生，他選擇通過考研改變命運，本科畢業後便考入央行研究生部，並在碩士畢業後順利地進入央行，和一眾師兄師姐們成為同事。

最初，孫國峰在位於上海的央行公開市場業務操作室工作。第二年，孫國峰調入總行，進入貨幣政策司貨幣市場處工作。從此，他在該司度過瞭差不多24年，隻在2016年調任央行金融研究所所長兼互聯網金融研究中心主任後，短暫離開瞭一年多。

孫國峰來到總行的那年，正值計劃資金司更名為貨幣政策司。而計劃資金司的司長由時任行長助理肖鋼擔任。貨幣政策司首任司長則是戴根有，他還兼任央行貨幣政策委員會秘書長，擔任副秘書長的，則是剛剛加入央行的北京大學中國經濟研究中心原副主任易綱。

這一年11月，第一次全國金融工作會議召開，對央行管理體制、建立健全金融監管體系等進行瞭部署。而成立貨幣政策司，則昭示著央行的定位和職能的進一步明確。

這一年6月，銀行間債券市場也開始啟動。

作為剛剛邁出校門沒多久的孫國峰，一入職場就站到金融改革的最前沿，見證和親歷瞭央行和金融業的成長與發展，亦是其人生幸事。

也許正因為此，孫國峰將自己的第一部專著取名為《第一排——中國金融改革的近距離思考》。據其對外解釋，自己就像是坐在劇場裡的“第一排”，是中國金融改革這幕活劇的親歷者。

2003年，31歲的孫國峰有瞭第一個正經八百的職務頭銜：貨幣政策司外匯交易處副處長。也正是在這一年，他進入斯坦福大學當瞭一年訪問學者。那場傳說中的與大咖米什金論戰，便發生在這一時期。

2005年，孫國峰的職位升為正處，成為外匯交易處處長。彼時的司長是張曉慧。

這一年7月20日，人民幣一天升值2.2%。7月21日，我國正式實施匯率制度改革，推出有管理的浮動匯率制度。隨後，央行發佈瞭一系列關於外匯市場的文件，促進外匯市場的發展成為當年的一大關鍵詞。

這一年對於剛剛升為外匯交易處處長的孫國峰來說，或許是其職業生涯中最忙最有挑戰的時期瞭。

十年後“811匯改”發生時，孫國峰已在貨幣政策司副司長的位置上幹瞭五年，此時的司長是與他同齡、後來成為IMF第三位來自中國的副總裁李波。擁有top級雙博士學位的李波，比他提前瞭十年成為司長。

在一篇文章中，孫國峰被描繪成在中國外匯市場始終處在風口浪尖上的人，“811匯改後與海外大鱷在人民幣外匯市場上鬥智鬥勇”，並稱不少因賭人民幣貶值而損失慘重的對沖基金，曾揚言要用300萬美金要他的一隻胳膊。

該文描述瞭這樣一個畫面：他的同事們經常看到他“如追風少年一般，騎著一輛自行車在上班高峰時穿梭在金融街。誰都想不到吧，一個被巨額美金買下一隻胳膊的人，就騎著一輛自行車穿行在北京茫茫的人海中。”

這種頗具戲劇性的場景，經常出現在孫國峰的自述（比如與國際大咖三小時論戰），或別人關於孫國峰的描述中（比如300萬美金買他的一隻胳膊），頗有點表演型人格的畫風，讓人很難與一位金融監管者的傳統印象聯系在一起。

此外，在撰文或對外表達觀點，孫國峰亦喜歡強調“率先”“首傢”等字眼，似乎非常在意自己的獨到性。

在藏龍臥虎的在貨幣政策司度過21年歲月後，46歲的孫國峰在2018年“轉正”成為司長。

作為央行第一司的掌舵者，孫國峰開始頻頻出現在央行的新聞例會上，為媒體解讀貨幣調控政策，成為曝光量最高的司長之一。

鏡頭下的“70後”孫國峰，已是華發叢生。追風少年江湖老。

不過，出鏡多瞭，言多必失。1月20日，《中國經濟周刊》發佈的一篇文章《不要企圖廢掉貨幣政策武功——央行講話需要避免授人以柄》，對孫國峰提出瞭批評，認為他四天前在新聞例會上關於“定存款準備金率目前處於適度水平，進一步降準的空間有限”等表態頗為消極，會讓降準政策的效果打折，亦與高層積極應對經濟下行壓力的態度相悖。

而在當月，孫國峰在《中國金融》撰文闡述對2022年貨幣政策面臨的挑戰和政策思路，提出在當下經濟面臨下行壓力之際，“穩”本身就是最大的“進”。

5月18日，孫國峰“落馬”當日，央行市場司司長鄒瀾火速補缺，出任貨幣政策司新一任司長。

孫國峰的身影，從此在成方街32號消失瞭。

據說，孫國峰“落馬”的消息傳出後，金融圈的一眾人在熱議之餘，火速下單買瞭他的那兩本書。

【孫國峰簡歷】

生於1972年7月13日，黑龍江黑河人。1989年9月考入中國農業大學農村金融專業（金融學專業前身），1993年獲得經濟學學士。1993年考入中國人民銀行總行研究生部，獲經濟學碩士學位；考入中國社科院金融所，獲經濟學博士。2003年—2004年，任美國斯坦福大學訪問學者。清華大學五道口金融學院博士生導師。中國金融四十人論壇（CF40）成員，清算銀行客座研究員，第三屆孫冶方金融創新獎獲得者，享受國務院政府特殊津貼。著有《第一排——中國金融改革的近距離思考》《金釘子：中國金融科技變革新坐標》《金融科技時代的地方金融監管研究》《中國貨幣政策框架轉型研究》、“Financial Reforms in Modern China”、“Reforms in China's Monetary Policy”等書。

1996年8月，碩士畢業後進入央行，任職央行公開市場業務操作室（上海）；

1997年，調入總行貨幣政策司貨幣市場處；

2000年，任職貨幣政策司公開市場業務處；

2003年，任貨幣政策司外匯交易處副處長；

2005年，任貨幣政策司外匯交易處處長；

2010年，任貨幣政策司副司長；

2016年10月，任央行金融研究所所長兼互聯網金融研究中心主任；

2018年8月，任貨幣政策司司長；

2022年5月18日，被免職、落馬。

圖片：網絡

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